中国版CDS为何雷声大雨点小

9月17日正式发布的《金融业发展和改革“十二五”规划》在引发众多关注的同时，有一个细节可能容易被人忽视——在仅有的四个专栏中，有一个专栏的主题是银行间市场信用风险缓释工具（CRM），这意味着信用衍生品市场建设或将加快，推动债券市场进一步发展。

尽管在银行间市场已推出近两年，但“信用风险缓释工具”这一拗口的名字对很多人仍相当陌生。实际上，在国际上，与它对应的衍生品有一个广为人知的名字——信用违约互换（CDS），它是1995年由摩根大通首创由信用卡贷款所衍生出来的一种类似金融资产保险的衍生产品，2001-2007年进入高速发展期，2008年爆发的金融危机更是令其“威名远扬”。

为何当初我国在推出这一衍生品的时候不直接沿用CDS的名称？据业内人士称，当初银行间市场交易商协会在决定引入CDS时，考虑到很多人认为它是金融危机的祸首，直接用此名似乎不妥，为此琢磨了许久，最终才决定叫“信用风险缓释工具”。

虽然这一名称容易让人联想到治疗感冒的缓释胶囊，但也体现出协会的良苦用心，与证监会推出中小企业私募债时力避“垃圾债”、“高收益债”之类名称的做法有异曲同工之妙。

那到底什么是信用风险缓释工具？它实际上包括信用风险缓释凭证（CRMW）和信用风险缓释合约（CRMA）两种，前者是指由标的实体以外的机构创设的，为凭证持有人就标的债务提供信用风险保护的，可交易流通的有价凭证；后者是指交易双方达成的，约定在未来一定期限内，信用保护买方按照约定的标准和方式向信用保护卖方支付信用保护费用，由信用保护卖方就约定的标的债务向信用保护买方提供信用风险保护的金融合约。

2010年11月首批信用风险缓释工具正式上线，国开行、工行、中债信用增进投资股份有限公司等九家交易商达成首批20笔信用风险缓释合约，名义本金合计达18.4亿元，债务类型包括短期融资券、中期票据和贷款。

这对债券市场的发展原本是个极大的利好，因为截至2010年11月末，银行间市场当年信用债券发行量就已达到1.5万亿元，存量为3.5万亿元，而债券市场风险结构从原来单一的利率风险逐渐向利率风险与信用风险并存的二元风险结构转变，商业银行等机构投资者需要有效规避、转移、对冲持有资产的信用风险，按理说这类信用衍生品需求会非常大——这亦是协会推出这一产品的初衷，为此还专门成立了中债信用增进投资股份有限公司。

但事与愿违。尽管这两年债券市场大发展，尤其是今年以来监管层都在推动信用债扩容，但信用风险缓释工具作为有限。截至目前，仅有十余家机构累计达成数十笔交易，名义本金合计仅50亿元左右，与几万亿的信用债市场规模相比极不相称。

机构对信用衍生品的需求巨大，但信用风险缓释工具却雷声大雨点小，原因何在？

一个关键的原因是该工具的资本缓释功能尚不明朗，而这可以说是银行等机构接受该工具的最重要考量。根据银监会今年6月发布的《商业银行资本管理办法》，在权重法下，商业银行能够用以缓释监管资本的工具仅有“合格抵质押品”和“合格保证”两种，不包括信用衍生产品；在内部评级法下，商业银行可以审慎考虑信用风险缓释工具风险抵补作用。

但国内商业银行尤其是中小银行如果在短期内实施要求较高的内部评级法，达标难度很大，这客观上影响了商业银行运用信用衍生产品管理风险的可行性。

另外一个不容忽视的原因是，目前信用风险缓释工具的交易主体仍过于单一，主要是银行，一方面造成风险仍聚集在银行体系内，未有效分散出去，另一方面券商、保险等机构本身也持有大量信用债，分散风险的需求也很强烈，但保监会和证监会对放行或仍有顾虑。

尽管仍面临重重阻力，但信用风险缓释工具写入金融业“十二五”规划，或许意味着不远的将来这些障碍的突破将有实质性的进展，且让我们拭目以待。

(21世纪经济报道)