俄乌危局有利新兴市场吗？

　　美股周一晚受俄乌局势牵引，上周五的升幅曾一笔勾销，但收市跌幅缩窄，市况波动。港股方面，恒指周二高开后升势明显，最多曾涨416点，见23803点今年新高，收报23782点，升394点。

　　港股打破闷局发力上冲，亚太股市不遑多让，除了受大选因素困扰的印度尼西亚外，普遍走好。市况显示，地缘政局升温对欧美的影响，大于亚太区和其他新兴市场。从资金流向观之，风险胃纳整体未见缩减，投资者风险偏好仍高，但以地区划分，俄乌局势令人不安，欧美之失某程度上转化为新兴市场之得。关于这点，汇市发出的讯息比股市更清晰。

　　美元孰强孰弱？

　　美元汇价近期予人偏软的感觉，但美汇指数仍企于80楼上【图1】。以7月至今走势而论，G10发达国货币兑美元更全线下滑；美元疲弱，从何说起？投资者之所以有这种“错觉”，皆因新兴货币兑美元普遍偏强，地缘政局升温非但未有驱使资金撤离high-beta的新兴市场，观察汇市表现，资金更有加速流入之象。香港虽早已不是新兴市场，但港汇近期持续强势，金管局多番入市注资，跟这种趋势不无关系。

　　从以往经验看，市场一旦出现恐慌，尤其涉及流动性紧缩风险，美汇总会一枝独秀，兑G10发达国货币上升之余，兑新兴货币只会升得更急。换句话说，不管risk-on还是risk-off（风险偏好上/下），相对于发达国货币，新兴货币兑美元的变动都会较为“夸张”。这种特性，与新兴市场high-beta的本质完全吻合。

　　最近（特别是7月份）形势有变，G10发达国货币兑美元走软、美汇指数偏强，但新兴货币兑美元非但没有像过去般跌残，反而跟G10货币背道而驰；也就是说，俄乌、以巴等地缘危机升温，美元避险需求有所增加，但那主要体现于欧元和其他发达国货币相对美元的弱势；从股汇表现观之，新兴市场不仅未见资金流出，反获投资者垂青。

　　风险胃纳未变

　　由此可见，金融市场虽会因应东欧/中东局势作出反应，但地缘因素远未足以驱使资金全面拥抱安全资产，风险胃纳整体未见缩减，真正改变的是long risk（风险加仓）的焦点。最明显的迹象是，西葡希等欧元区内的high-beta市场，近期续见资金流出；beta更高但受俄乌局势冲击较小的新兴市场，却吸引资金持续流入。

　　类似的情况，美股亦可见一二。一些受美国本土因素影响较大的股份，近期表现乏善可陈；反观以ADR形式买卖的新兴市场股票，比如巴西石油【图2】和中移动（00941。HK）的ADRs，走势却一浪高于一浪。

　　联储局下周议息，耶伦近期针对科网和小型股“说三道四”之余，对提前加息的口风亦没有早前那么“鸽”。

　　美国CPI数据显示通胀有卷土重来迹象，且越来越多经济师就工资压力上升提出警告。地缘政局只能令风险胃纳转移，不足以改变市场long risk的态度，从这个角度看甚至有利新兴市场。问题是，这个局面能维持多久，而扭转形势的是耶伦、普京还是Mr. Market？

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