上市券商三季度继续承压 估值见底投资价值凸显

　　10月23日，山西证券率先发布三季度业绩，打响券商三季报头一炮。

　　财报显示，山西证券三季度利润同比下滑近七成。山西证券此前业绩预告显示，2018年市场环境复杂，公司积极调整业务结构，强化风险管理，但受股票市场低迷的影响，公司证券经纪业务、权益投资业务、投资银行业务收入均比上年同期减少，导致公司业绩下滑。

　　华创证券分析师洪锦屏分析，券商整体业绩增长缺乏确定支撑。本月进入三季报披露期，根据此前上市券商披露的业绩预告以及1至9月营收月报，预计上市券商三季报合计净利润同比会有33%的下滑。

　　业绩环比修复同比仍承压

　　在三季报公布之前，券商9月经营数据陆续发布，相比7、8月券商承压来看，9月市场有所缓和。中信建投证券统计数据显示，37家券商9月单月合计实现营收170.65亿元，环比增加73.85%，实现净利润57.54亿元，环比增加216.67%。其中，28家券商实现单月净利润环比正增长，龙头券商增速在50%至211%之间，表现稳健。

　　但是，1至9月营收和净利润数据并不乐观。剔除5家缺乏同比数据的券商后，32家券商1至9月合计实现营收1287.55亿元，同比下滑15.17%，实现净利润455.40亿元，同比下滑27.16%。申万、华创、方正、中信是仅有的4家实现累计净利润同比正增长的券商。

　　经营业绩方面，单月净利润华泰证券、中信证券、国泰君安居前三，分别为6.94亿元、5.54亿元、4.58亿元。经纪业务上，9月日均股基交易额为3004.17亿元，环比降低5%，1至9月累计日均股基交易量为4299.20亿元，同比降低14.68%，行业交易量持续低迷且同比负增长不断扩大；两融业务上，截至9月底，两融余额为8309.22亿元，环比降低4.90%，延续自3月以来下跌的趋势；投行业务总量整体持平，但业务量仍集中于少数券商中，各公司之间依然存在较为严重的分化现象。

　　此外，券商资管规模呈现持续下滑态势。截至2018 年8 月末，券商资管规模（不含直投基金）合计14.22 万亿元，较上年末下滑13.90%。中信建投证券分析认为，之所以出现上述局面，一方面是因为自去年资管新规发布以来，券商主动缩减通道产品和资金池产品，改善管理资产结构；另一方面是因为资管新规未明确全部业务细节，部分条款灵活性不足，导致券商资管部门对于新业务开展较为谨慎。

　　券商股权质押风险得到缓解

　　年初就有消息称，部分券商暂停股权质押业务。业内人士表示，年初股票质押新规实施后，就一直呈现下滑趋势。同时，还在开展业务的券商也提高了门槛，例如下调股权质押折扣率，对担保等征信措施要求提高等。

　　数据显示，目前场内股票质押市场整体处于萎缩态势。据交易所公开信息统计，上周沪市初始交易金额合计仅1.23亿元，购回交易金额为4.64亿元，净减少3.41亿元；深市上周股票质押回购交易的初始交易金额为17.38亿元，购回交易金额为82.54亿元，净减少65.16亿元。

　　但华泰证券统计数据显示，9月末证券公司股票质押未解压市值余额3.41万亿元，其中9月新增未解压市值增量至655亿元，环比上涨2.9%。9月单月券商股权质押业务的标的证券参考市值为540亿元，环比降低17.41%，市场份额为50%，较上月上升8个百分点。

　　此外，Wind数据显示，今年以来上市公司全部质押股份2033亿股，其中证券公司作为质押方的质押股份为952亿股，占比47%；质押股份参考市值1.99万亿元，其中证券公司为主体的质押参考市值为0.90万亿元，占比45%。有业内人士表示，当前股权质押的风险仍相对较高，个股风险将对券商业绩影响大。

　　中国证券业协会22日发文称与11家证券公司达成意向，出资210亿元设立集合资管计划纾解股票质押风险。中信证券、国泰君安、银河证券等11家券商表达了出资意愿。有业内人士表示，若这些券商的股票质押风险通过市场化举措得到纾解，则整个行业的风险系数将大幅降低。

　　新时代证券首席经济学家潘向东认为，上半年股权质押风险集中爆发后，券商通过下调质押率、提高质押利率等方式，有效减少了股权质押业务规模，股权质押风险总体可控。

　　行业投资价值凸显

　　资本市场波动对券商股的影响初显。数据显示，今年以来截至10月15日，券商行业已经下跌了超过35.06%。

　　而9月券商业绩回暖，券商股本周连涨，意味着券商政策环境已出现明显边际改善迹象。联讯证券表示，本轮下跌很大程度原因在于市场对股权质押风险的担忧，近期政策利好频现，尤其是纾解股权质押困难的相关政策能够有效化解担忧，券商板块悲观预期得到改善，促使券商板块上涨。

　　华创证券分析认为，券商估值已在历史大底，板块望迎来反弹。当前行业平均市净率估值仅1.08 倍，历史估值中枢在1.6至1.8倍。随着政策面带动资金面迎来多重利好，今年以来压制券商估值的几个因素包括流动性紧张、金融严监管、股质等系统性风险均有望迎来边际改善，板块反弹概率大。