银行股奏响"春之声"

　　2010年，投资者轻仓银行股，银行板块估值居各行业之末。时移世易，进入2011年后，在业绩增长确定、政策利空消减的大环境下，银行股迎来了春天，有时候甚至可以罔顾大盘的方向。年报行情和一季报行情还能演绎多少利好？估值修复是否可持续？银行股的这曲"春之声"可以奏多久？

　　业绩利好低估值

　　2010年，上市银行在盈利保持高速增长的同时，却在资本市场上被无情抛弃。

　　"本轮信贷政策的收紧可追溯至2009年8月银监会资本监管新规的提出。2010年，为预防前期巨量信贷投放可能造成的风险及国际经济环境新变化，监管层出台了一系列针对银行经营的调控措施，从数量控制（信贷额度限制、提高准备金率）到结构调整（引导信贷投向中小企业、严控房地产贷款），再到经营规范（全面清理地方政府融资平台、规范银信合作、提出拨贷比监管）。频繁的政策调控无疑会影响银行经营和发展路径，也加大市场对银行可能面临风险暴露的担忧。"招商证券分析师罗毅指出，在一系列密集的政策调控影响下，在较大不确定性预期下，A股银行股从2010年初便进入漫长的调整过程，2010年初至今，Wind银行指数下跌14.7%，同期上证综指"只"下跌8.6%。截至4月1日，A股银行股市盈率（PE）为9.6倍、市净率（PB）为1.73倍，较上证综指PE和PB折价40%，较中小盘指数折价70%。

　　"目前来看，监管压力低于预期，各大国有银行也纷纷表示，年内不进行再融资。另外，地方政府融资平台贷款清理、规范的结果也要好于预期。"安信证券分析师杨建海表示，"不良问题直接取决于经济周期因素，逆周期的监管政策也内生于经济周期。随着需求的周期性恢复，市场对银行股的纠结告一段落。对于股价而言，盈利的重要性重新凸显，而目前的估值水平具有足够的安全边际。"

　　2011年第一季度，银行股迎来了春天，沪深300指数上涨3.04%，银行股却有多只涨幅超过10%。最近的1个月内，银行股指数上涨3.62%，上证综指只涨了0.85%。上周，银行股指数上涨3.21%，上证综指却下跌0.35%。

　　"一季度银行指数与大盘的严重背离共出现了2次。第一次发生在1月初至2月初，在紧缩压力不断加大的预期下，大盘显著回调，但银行股表现出很强的抗跌性，这与银行股相对估值较低关系密切。在2月下旬，市场资金面出现了相对宽裕的一段时间，且1月份CPI低于预期，大盘酝酿了一波上涨行情，这波行情又是以银行股的启动作为开始，因为银行股的抗跌性已经获得市场的普遍认同。"渤海证券分析师陈慧表示，"3月下旬银行股的上涨则与之前的情况有所不同。其特点是大盘指数盘整而银行股独涨，且近期有背离变大的趋势。由于银行年报业绩超预期程度并不高，这轮行情的动力更可能来自于银行一季度业绩有超预期的可能，且在此效用促进下，市场对银行未来增长的预期有所变动，催化了估值修复行情的提前到来。"

　　银监会新监管体系的政策宽严程度，是银行股的"大山"之一。"纯粹从财务角度来讲，2.5%拨贷比这一指标不太科学。上市银行中有几家资产质量不错的银行，拨贷比才1.5%或1.8%左右，但它的资产质量差吗？如果监管层对这个指标十分看重，可能会在未来两三年内制约银行的盈利能力；反之，如果这个指标未来有松动，银行股会有不同的表现。"某业内人士表示。

　　以史为鉴，兴业证券分析师张忆东认为，监管政策最后往往会弱于预期。2009年8月，《关于完善商业银行资本补充机制的通知（征求意见稿）》下发的消息甫一出台，银行股指数便大跌5.82%，但最终的政策既考虑了新老划断的影响，又在比例指标和扣除期限上作出了一定的让步。去年银行股最好的一波行情到11月戛然而止，当月银行指数大跌9.98%，跟"四大监管体系指标指引"将出台的消息直接相关。"随着'四大监管体系指标指引'最终文本的出台，曾经压抑于投资者心头的众多不确定性将会得到明显的缓解，我们认为这一时点在二季度的可能性最大，银行股的超额收益可期。"张忆东表示。

　　"银行业目前的估值已经达到了底线，未来估值修复还会受多重因素的影响，但是一季度25%-40%的业绩增长，应足以支撑各家银行绝对收益的实现。银行业在3月的'幸福'仅是序曲的曼妙，全年的确定增长，必然会为投资者演绎出一曲绚丽篇章。"张忆东乐观地表示。

　　"从估值的角度看，现阶段银行的估值明显偏低，有一定的修复要求。但如果仅仅考虑估值修复，银行上涨的空间将较为有限。更为强烈的估值提升，必须依靠市场对未来若干年银行增长速度预期的提升，和对银行资产问题爆发担忧的改善。然而，在目前监管日趋严厉，银行竞争日益激烈，利率市场化问题悬而未决，银行资产质量隐忧仍在的情况下，对于银行发展速度将逐步降低的预期，在基本面上尚无扭转性的变化。"渤海证券分析师陈慧说得比较谨慎。

　　"另一个要考虑的因素是市场前期热捧的创业板和中小板高成长性股票的2010年业绩并没有预期的那么优秀，业绩与估值的'双杀效应'，促使资金从前期热点向估值较低、业绩明确的银行板块流动，这也进一步揭示了为何大盘指数并没有跟随银行指数上行，而是选择原地踏步。"陈慧表示，"这种资金从左手流向右手的现象值得我们警示，过分杀跌中小板和创业板股票、追逐银行股，短期对银行板块是利好，但同时也为市场埋下了中期隐患，不利于银行股在中长期的持续走强。"大智慧超赢数据显示，一季度银行股有41.2亿元资金净流入。

　　再融资需求大减

　　再融资，是银行股的另一座"大山"。2011年，一方面，银行股融资需求明显减弱，另一方面，市场对再融资的看法多了点理性，少了些纯心理层面的抵触，这都是银行股的利好。

　　对于2011年的再融资前景，工行董事长姜建清、农行董事长项俊波、中行行长李礼辉、建行行长张建国都已作出了不通过资本市场进行股权融资的表态，四大行"不融资"的期限分别不少于三年、两年、两年和一年。交行也称，年内没有再融资计划。

　　"从目前情况看，上市银行中有较迫切融资需求的并不多，预计短期招行和兴业将采取可转债和H股配股的方式，完成融资。"罗毅表示。

　　招行2010年末的资本充足率和核心资本充足率分别为11.47%和8.04%，已经不能满足监管机构最新的核心资本要求（8.5%）。该行表示，正在考虑再融资，但具体融资方式和时间还不确定。

　　兴业银行在年初公布了不超过150亿元的次级债融资方案，以补充附属资本。该行在2010年投资者业绩交流会上表示，核心资本的补充不会早于2012年，具体时间将取决于业务发展和监管标准。

　　"市场对银行业的再融资颇具微词，但从投资的角度，我们看不出一个净资产收益率超过20%、分红派息率平均超过4%的行业的再融资，对现有股东有什么危害。当然，再融资使得体量变大，这对于游弋于资本市场的弄潮儿来说，确实应该回避；但对于普通的投资者，静享分红和资本增值，难道不是一件乐事？"张忆东说。

　　从分红计划看，工、农、中、建四大行分别打算每股派发现金股息0.184元、0.054元、0.146元、0.2122元，派息率分别约为39%、35%、40%和38%，派息率明显高于股份制银行。交行每10股派发0.2元现金和1股红股，加上2010年上半年已派发的股利，派息率达到32%。股份制银行中，招行拟每10股派发2.90元，民生银行拟每10股派发1元，华夏银行拟每10股派发2元。浦发拟每10股派发1.6元现金，并派送红股3股。兴业银行最"给力"，不但每10股派发现金红利4.6元，还以资本公积每10股转增8股，让人俨然以为是创业板的股票。

　　"在经过2010年的巨额融资之后，银行对于扩张规模以提升业绩的依赖，仍将使其资本充足率捉襟见肘。建设银行2010年的派息率由2009年的44.22%下降为2010年的37.89%，而中国银行派息率也较2009年有所下降。资本充足率和派息之间的矛盾或有愈演愈烈的趋势。"陈慧指出。李礼辉表示，中行2010年派息率有所调低，是综合考虑了银行长远发展的需要和股东的短期利益，未来三年中行派息率仍会维持在40%左右。